烤男孩的朋友 |了解算力“炼金术”：加密货币算力市场的自反性和季节性变化...

以Antminer S19 Pro的规格为例，周期阶段由价格和网络哈希率的向量划分，以不同的速率在不同的方向上移动。不同环境下挖矿收益会发生如下变化：

升起的公牛

代币价格增长超过哈希率增长

当挖矿难度增长明显滞后于价格增长时，挖矿是最有利可图的。 “上涨牛市”阶段通常发生在长期相对较弱的波动之后，价格刚刚开始建立动力，市场上的大多数人仍然不确定下一步的方向。算力的增长速度远低于价格的增长速度。算力的提升主要归功于矿工预期价格上涨或可以获得极低电费的矿工。例如，2019 年 1 月至 2019 年 4 月期间，BCH-BSV“算力战”与枯水期重叠，比特币价格受到打压。足智多谋的矿工购买了二级市场上便宜的二手矿机。有些人还通过合成挖矿合约或云挖矿以低价建仓。

虽然现阶段比特币价格呈上涨趋势，但有时环境因素甚至会导致哈希率下降。通常与物理条件有关，例如极端天气、迫使大型矿山下线的洪水。四川 2020 年雨季的洪水尤其具有破坏性。但这些都是暂时的挫折，通常会随着时间的推移而恢复。

另一个可能导致计算能力下降的特殊情况是开发人员发起的硬分叉。在比特大陆首次宣布其 ASIC 芯片矿工可以开采门罗币后，门罗币开发人员决定每六个月更换一次算法。每次网络更改其算法时，都会有一部分网络哈希率下降。开发人员发起的硬分叉不仅仅是对矿工怀有敌意的项目中的一种现象。 Sia 开发人员对 ASIC 挖矿非常开放，但他们专门通过硬分叉从网络中移除了 Bitmain 和 Canaan ASIC 矿工。

来源：来自 CoinMetrics 的门罗币数据

这种特殊情况可能会暂时停止算力增长，但随着整体上行趋势的延续，参与者的积极情绪进一步增强，对算力的需求也随之增加。

采矿淘金热

代币价格快速上涨，哈希率增长正在上升

一旦牛市格局得到确认，人们将更加渴望购买矿机。新矿机一经发布几乎立即售罄。大型矿商向矿机制造商下了丰厚的订单，试图抢先供货。在一篇文章中，我们描述了矿工定价与基于静态的静态盈亏平衡天数之间的相关性。回收期越短，卖家为矿工设定的价格就越高。代币价格快速回升，随之而来的是对新矿机的需求，但全网算力的增长速度并没有加快。这段时间是矿机制造商赚取天文利润的窗口。矿机二级市场和云挖矿市场也在溢价交易。

ASIC 芯片和 GPU 图形挖掘都是如此。从 2016 年到 2017 年底，显卡厂商 AMD 和 Nvidia 都从以太坊的快速发展中受益匪浅。矿工愿意为市场上可用的每个 GPU 支付最高价格。 GPU 的短缺一度非常严重，以至于 Nvidia 甚至考虑要求零售商将每个买家的购买量限制在两个单位。在当前市场，DeFi 热潮重新燃起了人们对以太坊的兴趣。

泡沫炒作很容易在矿工之间制造“恐慌 FOMO”。积极的价格偏见继续增强，预期上升得更快。在较短的时间内第一次经历这个阶段的山寨币项目可能会引起ASIC矿机厂商的关注，比如最近流行的Handshake、Filecoin等。

2019 年初，关于 Grin 投资数亿美元的传闻不胫而走。风险投资 VC 争先恐后地为 Grin 挖矿业务提供资金，以采购和运营 GPU 矿机。该项目在主网上线后不久，挖矿难度急剧上升，Innosilica 和 Obelisk 等矿工竞相打造第一批专门用于 Grin 挖矿的 ASIC 矿机。历史证明，该项目从未辜负人们大肆宣传的期望，相应的 ASIC 矿工也从未获得足够的订单投入生产。

库存刷新库存刷新

代币价格走低，算力增长依然强劲

正如 Oaktree Capital 创始人 Howard Marks Marks）所说：“任何产生异常盈利能力的事物都会吸引增量资本，直到资本过度拥挤。”

在代币牛市和矿工制造商过度生产机器后，矿工库存被抛售并不少见。 2017年，比特大陆等矿机厂商误判了市场走向，2018年矿机生产过多，不得不通过矿工逐步降价来抛售库存。为了清理过多的芯片库存，比特大陆甚至推出了市场需求极其平淡的产品，比如可以挖矿的家用Wi-Fi路由器。结果，尽管比特币价格下跌，算力仍持续攀升数月，直到利润率被充分挤压。

在同一时期，随着哈希率的竞争呈指数级增长，许多 GPU 矿场变得无利可图，山寨币 ASIC 矿机（Monero、Zcash、Sia 等）被释放到市场上，而山寨币的价格下跌了所有方式。熊市对硬件供应链的冲击如此之快有哈希值可以找回币吗，以至于他们几乎没有时间做出反应。英伟达公布了令人失望的收益，其创始人黄仁勋的言论从 2017 年比特币历史最高点的“加密货币将成为我们业务的重要推动力”转变为“我不希望任何人购买它”。加密货币，好吗？停止。足够。不要买比特币，不要买以太币。”

在许多遭受严重延迟反应的市场中，都出现了由于生产过剩导致的库存倾销。例如，大约 10 年前，纽约市的豪华公寓出现了史诗般的牛市，这要归功于海外买家。开发人员渴望开始新项目。近年来，由于资本管制等各种原因，购买力已经枯竭，但那些新建的豪华公寓才刚刚上市。结果，空置的楼盘落入开发商手中。

洗牌

代币价格下跌，哈希率暴跌

有时，挖矿收入会下降到一个门槛以下，因此很难跟上，那些下降的矿工已经无法盈利。中国矿工称之为“停工价”。在传统市场中，当价格出现回调时，负面偏见开始滚雪球，使价格陷入下跌趋势。但是，由于算力率是自参照的，所以越多的算力被市场淘汰，剩余的算力就越“丰富”。

在比特币中，这种价格调整往往是短暂的。矿工对未来挖矿收益的预期形成了对算力下降的缓冲。他们认为复苏的机会很大，因此愿意继续亏损挖矿，甚至在市场洗牌时购买新的矿机。另一方面，如果网络中充斥着投机取巧的矿工，这种投降就会频繁发生。

长期表现不佳的东西最终看起来很便宜。由于美国经济学家约翰·肯尼斯·加尔布雷思（John Kenneth Galbraith）所说的“金融记忆极其短暂”，周期会一次又一次地重复。

柏拉图对市场基本面的预测

为什么计算能力市场会出现这些周期？直观上看，算力的增长与价格走势呈正相关。但是为什么代币价格的变化没有带来相应的算力调整呢？换句话说，为什么算力市场效率低下？

从概念上讲，市场是一种信息聚合设备，可将参与者的感知提炼成价格信息。价格吸收新信息的速度越快，市场的效率就越高。当达到理论平衡状态时，网络挖矿难度应该收敛到大多数矿工接近盈亏平衡的水平。

中本聪多年前在 BitcoinTalk 的一篇文章中写道：“任何商品的价格往往会围绕生产成本波动。如果价格低于成本，生产就会放缓。如果价格高于成本，您可以通过生产和销售更多产品来获利。同时，产量的增加会增加难度，从而推高生产成本，向价格迈进。”

在目前的市场上，比特币的价格远非生产成本的被动反映。实际上，我们很少看到中本聪所设想的这种平衡。

对于大多数实物商品，供应主要由生产和消费需求决定，但投机导致加密货币投资者根据对未来价格的预期而非当前的供需曲线做出决策。如此简单的采矿成本计算几乎无法洞悉市场。

市场参与者总是带着自己的偏见来处理新信息。这类似于通过在低维上的投影来猜测高维物体的形状。这是市场基本面的柏拉图式寓言。

认知易出错带来反身性。自反性是一个迭代过程：市场作为偏见的大熔炉，在反映现实的方式上总是存在缺陷。当投资者押注市场时，价格变化开始影响市场基本面（例如，公司的资本化金额上升或下降），进而影响价格，形成一个反射性反馈循环。

不要专注于假设的结果，而要研究变化的过程。经过多年的发展，自反性理论已成为主流。研究人员对股票、货币、加密货币甚至采矿市场进行了广泛的反思性观察。

算力的反身性

自反性如何在算力市场中体现出来？

众所周知，对哈希率的需求是由其生成的代币价值驱动的。买卖决策是基于参与者自己对未来采矿收入的偏见预期。股票投资者通过进行宏观、行业和公司分析来设定未来价格的预期。算力投资者通过评估代币价格、费用和网络哈希率的增长趋势来设定未来挖矿收入的预期。

每个人对价格趋势都有自己的（通常是有缺陷的）判断。建立计算能力增长的预测模型要困难得多。一个原因是它是动态递归的：市场上的算力越多，单位矿工拥有的算力稀释度就越高。变化导致对预期值的调整，从而递归地影响当前的挖矿收入。算力市场的每个参与者都在不断改变市场的其余部分。

这意味着预测算力增长最科学的方法是从矿机制造商、大型矿工、服务商和分销商那里收集矿机销售数据。然而，信息不对称是矿机制造业的一大特点。获取准确和最新的数据需要付出很多努力。由于很难可靠地设定对算力增长的预期，而且交易费用在挖矿收入中的占比并不是特别重要，因此对未来代币价格的预期自然成为挖矿行业发展的主要变量。毕竟，如果人们不看好未来的价格，为什么还要花这么多资金和精力去挖矿呢？

收集挖矿数据是一项艰巨的任务，但是否有可能量化代币价格趋势与算力增长之间的关系？

正如市场周期的四个阶段所表明的那样，我们经常看到算力和代币价格走势的差异。信息在资本市场迅速传播。硬件制造和矿机出货非常缓慢。哈希率市场的趋势与理想化的有效市场假设相反。这使得纯粹的相关分析分析毫无用处。我们需要审查不同时间尺度的数据。

数字资产金融服务公司BitOoda最近发布了一份关于过去一年代币价格变化和算力变化的综合研究报告，发现算力变化相对于代币价格的滞后时间反弹的时间约为 4-6 个月。

请注意，此延迟时间不是固定的。根据矿机二级市场的产能和供应情况，延迟时间因市场而异。不同区块链网络对应的时间也不同。

以莱特币为例，从 2018 年 1 月到 2018 年 5 月，其挖矿算力对价格变化的反应滞后时间较长。而莱特币价格和哈希率的变化在 2018 年 7 月之后变得非常“同步”。

来源：来自 CoinMetrics 的莱特币数据

将此分析扩展到 2017 年至 2020 年较长时期内的比特币 对 ETH、莱特币和莱特币的相应滞后研究，我们发现平均响应时间分别为 60-120 天、30-60 天和 15 天。

分析过程：

1.15天数据汇总

2. 每 15 天的计算：

3.计算不同时间段内价格变化与算力变化的相关性

4. 矩阵读作：'y'天价格变化与'y'天（x天价格变化后）哈希率变化之间的相关性

响应时间本质上既不好也不坏。它是给定时间段内市场上矿工可用性的函数。一般来说，以通用挖矿硬件为主的小型区块链网络的响应时间要短得多。由于这些网络上的矿工不那么忠诚，他们的哈希率可以更快地响应价格上涨和下跌。与ASIC矿工相比，他们可以在盈利时轻松切换到其他网络进行挖矿。一些矿池提供自动切换服务，不断在多个不同网络之间跳转以实现利润最大化（称为“利润切换器”或“机枪池”）。

请注意，由 ASIC 矿工主导的区块链网络不一定是价值驱动的（例如 2019 年后的莱特币）； GPU 主导的挖矿网络并不完全是投机性的（例如以太坊）。

在大多数情况下，代币价格的变化先于计算能力的变化。有时我们可以在山寨币市场观察到相反的情况，通常山寨币即将减半。减半是加密货币中反复出现的、自我实现的预言之一，减半后对硬币反弹的预期促使矿工提前部署新机器。偶尔，合作的炒币机构会部署算力积累足够的代币，然后操作推高代币价格以获取最终利润。

这种模式在推测新项目的 GPU 矿工中也很常见。新代币发行后，大部分代币在场外市场独家交易，流动性极差。矿工没有良好的仓位退出渠道，持续亏损运营，直到项目发展势头强劲。随着社区的发展，该项目的代币在更大的交易所上市有哈希值可以找回币吗，让矿工有机会赚钱。

哈希率的提高并不能保证代币价格未来会上涨。这是一个高风险的赌注，而且名单还在继续。有许多因素需要协调以保持这个过程顺利进行。以下流程的每个步骤都可能出现问题：

各种 GPU 挖矿项目在 2017 年至 2019 年初流行。一些分析师表示，工作量证明项目向 VC 发布未来代币简单协议 (SAFT) 比 ICO 更公平。如何更公平地发行硬币是一个非常广泛的话题。即使在与 PoW 无关的 DeFi 领域，也是一个有争议的话题。硬币的发行机制和获得的算力并不能保证未来的价格上涨。本质上，这是一种进入门槛很高的 ICO 形式，就像在黑暗中投掷飞镖的赌场游戏一样。

挖掘硬件响应时间（无论长度）是内生性的来源。这意味着在对价格对哈希率增长的影响进行建模时（反之亦然），这种影响可能被低估或高估。因此，使用基于模型推理的决策作为投资决策的输入值之一可能会带来灾难性的后果。

本文的主要观点是，算力和代币价格之间的这种联系并不意味着两者之间存在因果关系。一个不会自动诱导另一个。对未来挖矿收益的预期与对算力增长的预期相互加强。

交易的影响力越来越大

为了进一步细化本文开头的宏观模型，费用变化的趋势也应该是主要变量。如上所述，目前对挖矿收入的预期主要受代币价格趋势驱动。 8 月，以太坊矿工的总收入为 1. 13 亿美元。之前的历史新高（6400 万美元）是在 2018 年 1 月。DeFi 项目的链上流量持续飙升，这可以解释矿工费用收入的急剧增长。

使用交易费用作为关键变量为新的盈利模式开辟了可能性。例如，以太坊去中心化交易所的套利机会会激励竞争的自动化做市商不断提高 gas-first 拍卖的出价。控制交易订单排序的矿工可以通过优化 gas 费用的排序从这些拍卖中获利。这是矿工可提取价值 MEV 的一部分，这是矿工可以直接从智能合约中获得的价值。将会有更多的服务和基础设施项目（例如改进交易广播的 Spark Pool 的 Taichi 网络）可以解决利率市场的新兴方面。

随着交易收入在挖矿收入中的占比不断提升，挖矿收入计算增加了一个新维度。价格预期和费用预期都会影响对未来挖矿收入的预期：

自反性理论是理解计算能力潮起潮落的有效途径。但是，这种模型不能取代对计算能力市场根本漏洞的理解。随着采矿业变得更加工业化，资本支出将不可避免地增加。同时，手续费占挖矿收入的比例会增加，挖矿周期的四个基本阶段会扩展到更复杂的场景。这种综合影响将为矿工的现金流管理带来更多挑战和不确定性。

算力资本市场经过 10 年的发展，仍然受到缺乏标准合约条款和定价理念的困扰。该行业需要适当的风险管理实践和成熟的市场机制来确保对计算能力的持续长期投资。

结束

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